Die Bank für Internationalen Zahlungsausgleich hat eine deutliche Botschaft für alle, die glauben, ein an den Dollar gekoppelter Token sei dasselbe wie ein Dollar: Das ist er nicht. In ihrem Jahreswirtschaftsbericht 2026, veröffentlicht am 29. Juni, legt die BIZ dar, dass Stablecoins strukturell viel mehr Ähnlichkeit mit börsengehandelten Fonds (ETFs) als mit echtem Geld aufweisen – und dass der Vergleich zwischen Stablecoins und ETFs keineswegs nur eine akademische Fußnote ist. Er hat reale Konsequenzen für Devisenmärkte, Schwellenländer und die wachsenden Regulierungsbemühungen, Krypto mit der traditionellen Finanzwelt in Einklang zu bringen.
Summary
Wichtigste Erkenntnisse
- Die BIZ stuft Stablecoins als näher an ETFs als an echtes Geld ein und verweist auf Preisabweichungen vom Nennwert und Friktionen bei Rücknahmen.
- Der gesamte Stablecoin-Markt lag Ende Mai 2026 bei rund 320 Milliarden US-Dollar, wobei mehr als 99 % an den US-Dollar gekoppelt sind und von Tethers USDT und Circles USDC dominiert werden.
- Steigende Zuflüsse aus Nicht-Dollar-Währungen in an den US-Dollar gekoppelte Stablecoins schwächen die heimischen Währungen und erhöhen die Kosten an den FX-Swap-Märkten.
- Stablecoin-Transaktionen werden nicht auf den Bilanzen von Zentralbanken abgewickelt und unterscheiden sich damit grundlegend von Bankeinlagen.
- Kapitalverkehrskontrollen, die bei traditionellen Einlagen wirksam sind, greifen bei Stablecoins aufgrund ihres digitalen Inhabercharakters und unverwahrter Wallets deutlich schlechter.
BIZ stuft Stablecoins als eher ETFs als Geld ähnlich ein
Das Kennzeichen von echtem Geld, so der BIZ-Bericht, ist, dass es als Zahlungsmittel „ohne Rückfragen“ akzeptiert wird. Wenn jemand mit Dollar bezahlt – ob mit einem Geldschein oder einer Bankeinlage – stellt niemand seinen Wert oder seine Legitimität infrage. Es wird erwartet, dass er jederzeit genau seinem Nennwert entspricht. Stablecoins erfüllen diesen Standard nicht vollständig, und der Bericht ist eindeutig, warum das so ist.
Preisabweichungen von Stablecoins und Friktionen bei Rücknahmen
Sekundärmarktpreise tokenisierter Fiatwährungen weichen von ihrem gekoppelten Nennwert ab – nicht immer dramatisch, aber doch spürbar. Dieses Verhalten spiegelt wider, wie ein ETF mit einem leichten Auf- oder Abschlag auf seinen Nettoinventarwert gehandelt wird. Und so wie ETF-Rücknahmen je nach Fondsstruktur Verzögerungen oder Kosten mit sich bringen können, sind Stablecoin-Rücknahmen nicht so reibungslos, wie weithin angenommen. Die Rücktauschung eines Stablecoins in Bargeld garantiert keinen sofortigen, gesicherten Umtausch zum Nennwert.
Diese Friktion ist strukturell, nicht zufällig. Der BIZ-Bericht ordnet die aktuellen Stablecoin-Designs eher als ETF-Anteile denn als Zahlungsmittel ein – eine Charakterisierung, die BIZ-Generaldirektor Pablo Hernández de Cos bereits im April angedeutet hatte und die der Jahreswirtschaftsbericht nun mit unterstützender Analyse formalisiert.
Zentrale Unterschiede zu echtem Geld
Die Unterschiede gehen über bloße Kursschwankungen hinaus. Stablecoin-Transaktionen werden weder direkt noch indirekt auf den Bilanzen von Zentralbanken abgewickelt, anders als Bankeinlagen, die letztlich einen garantierten Anspruch auf Zentralbankgeld darstellen. Der Wert eines Stablecoins wird durch das Vertrauen des Marktes in die Reserven des Emittenten und den Rücknahmemechanismus bestimmt – nicht durch eine direkte Verankerung im Geldsystem.
Die BIZ weist außerdem auf ein Versagen des Cash-in-Advance-Modells hin. Nach diesem Modell würde ein Emittent einen neuen Token erst dann prägen, wenn ein Nutzer den entsprechenden Bargeldbetrag eingezahlt hat – also 100 % Vorfinanzierung. Stablecoins funktionieren nicht auf diese Weise, was bedeutet, dass Emittenten das Angebot nicht so flexibel ausweiten können, wie Geschäftsbanken es bei der Kreditvergabe tun. Der Bericht kommt zu dem Schluss, dass die aktuellen Designs in vier grundlegenden monetären Eigenschaften Defizite aufweisen: Einheitlichkeit, Elastizität, Interoperabilität und Integrität.
Das ist eine weitreichende Anklage, zumal Stablecoins in politischen Debatten zunehmend als legitime Zahlungsinfrastruktur positioniert werden. Ein Markt von 320 Milliarden US-Dollar – mit über 99 % des Angebots an den Dollar gekoppelt und dem Großteil verteilt auf USDT und USDC – ist längst keine Nische mehr. Doch Größe, so deutet die BIZ an, bedeutet noch keine monetäre Legitimität.
Auswirkungen von Stablecoins auf Devisenmärkte und Dollarisierung
Krypto sollte eigentlich eine Alternative zur Dominanz des Dollars bieten. Stablecoins bewirken das Gegenteil, und die BIZ beobachtet genau, wohin die Ströme fließen.
Ströme aus Nicht-Dollar-Währungen in an den US-Dollar gekoppelte Stablecoins
Der Bericht identifiziert steigende Ströme aus Nicht-Dollar-Währungen in an den US-Dollar gekoppelte Stablecoins, ein Trend mit messbaren Folgen. An den Kassamärkten können diese Ströme heimische Währungen schwächen. Sie legen zudem Friktionen bei Arbitragegeschäften zwischen Kryptomärkten und traditionellen Devisenmärkten offen und können die Kosten für den Zugang zu Dollar über FX-Swap-Märkte erhöhen – was die Dollar-Liquidität für alle anderen de facto verteuert.
Folgen für heimische Währungen und Kosten an den FX-Märkten
Die BIZ beschreibt dies als eine schnellere, schwerer einzudämmende Version der Einlagen-Dollarisierung – jenes gut dokumentierten Phänomens, bei dem Haushalte in wirtschaftlich angespannten Ländern ihre Ersparnisse in Fremdwährungskonten verlagern. Die gleichen makroökonomischen Auslöser gelten: hohe Inflation und staatliche Spannungen treiben Menschen in auf Dollar lautende Vermögenswerte. Der Unterschied liegt in Geschwindigkeit und Reichweite. Stablecoin-Dollarisierung kann über eine Handy-App ohne Bankintermediär erfolgen, und wenn sie einmal Fuß gefasst hat, warnt die BIZ, neigt sie dazu, über Jahre hinweg anzuhalten.
Die ökonomischen Modellrechnungen im Bericht fügen eine weitere Dimension hinzu. Selbst wenn Stablecoins auf einen Marktwert von 1, 2 oder 3 Billionen US-Dollar anwachsen würden, prognostiziert die BIZ, dass der Nettoeffekt auf die Wirtschaftsleistung mittelfristig leicht negativ würde. Höhere Refinanzierungskosten der Banken und eine schwächere Kreditvergabekapazität würden den fiskalischen Nutzen aus der Stablecoin-Nachfrage nach Staatsanleihen überwiegen. Das ist ein ernüchterndes Fazit für Befürworter, die argumentieren, dass die Stablecoin-Adoption eindeutig gut für finanzielle Inklusion und Wachstum sei.
Herausforderungen bei der Regulierung der grenzüberschreitenden Nutzung von Stablecoins
Ein Problem zu erkennen und es zu lösen, sind zwei verschiedene Dinge. Der BIZ-Bericht macht deutlich, dass Aufsichtsbehörden bei Stablecoins mit einem strukturell anderen Durchsetzungsumfeld konfrontiert sind als bei traditionellen Finanzinstrumenten.
Digitaler Inhabercharakter und unverwahrte Wallets erschweren die Durchsetzung
Mehrere Länder, insbesondere Schwellen- und Entwicklungsländer, haben bereits Maßnahmen ergriffen, um die grenzüberschreitende Nutzung von Stablecoins einzuschränken. Doch die BIZ weist darauf hin, dass diese Maßnahmen voraussichtlich unvollkommen bleiben werden. Der Grund ist grundlegend: Stablecoins funktionieren wie digitale Inhaberwerte. Wer sie besitzt, hat die Kontrolle. In Kombination mit der Verfügbarkeit von unverwahrten Wallets – selbstverwahrten Konten ohne Intermediär, der zur Einhaltung gezwungen werden könnte – wird die grenzüberschreitende Wertbewegung extrem schwer zu überwachen oder zu unterbinden.
Der Bericht hebt außerdem hervor, dass Stablecoins einen erheblichen Anteil an der illegalen On-Chain-Aktivität ausmachen, gerade weil erlaubnisfreie Blockchains die Know-Your-Customer- und Anti-Geldwäsche-Kontrollen schwächen, auf die sich die traditionelle Finanzwelt stützt. Das ist ein systemisches Integritätsproblem, das sich durch Preisstabilität und Reserveunterlegung allein nicht beheben lässt.
Grenzen von Kapitalverkehrskontrollen bei Stablecoins
Kapitalverkehrskontrollen funktionieren bei traditionellen Bankeinlagen relativ gut, weil Banken regulierte Einheiten sind, die der nationalen Gerichtsbarkeit unterliegen. Dieser Hebel entfällt bei einem selbstverwahrten, grenzenlosen Token. Beschränkungen, die für das Bankensystem konzipiert wurden, lassen sich nicht ohne Weiteres auf Stablecoins übertragen, sodass Aufsichtsbehörden mit Instrumenten dastehen, die auf eine andere Ära der Kapitalbewegungen zugeschnitten sind.
Die BIZ lässt die Frage nicht völlig offen. Wie bereits 2025 schlägt der Bericht ein Modell eines „einheitlichen Ledgers“ vor – einen gemeinsamen Ort, an dem tokenisierte Zentralbankreserven, tokenisiertes Geschäftsbankengeld und andere regulierte private Geldformen gehalten werden, mit Zentralbankgeld als Anker. Sie verweist auf Project Agora, einen Prototyp für grenzüberschreitende Zahlungen mit acht Zentralbanken, der BIZ selbst und mehr als 40 privaten Institutionen, als Beleg dafür, dass das Modell operativ machbar ist. Die Implikation ist klar: Innovation bei digitalem Geld ist willkommen, aber nur, wenn sie mit den institutionellen Grundlagen verbunden bleibt, die Geld überhaupt erst vertrauenswürdig machen.
Ob sich diese Vision in einem Umfeld durchsetzt, in dem bereits 320 Milliarden US-Dollar an Stablecoin-Angebot außerhalb dieser Grundlagen zirkulieren, ist eine Frage, mit der sich Aufsichtsbehörden und Zentralbanken noch lange nach Ablage dieses Berichts beschäftigen werden.
FAQ
Warum betrachtet die BIZ Stablecoins eher als ETFs denn als Geld?
Weil Stablecoins häufig zu Preisen gehandelt werden, die von ihrem gekoppelten Wert abweichen, und Rücknahmefriktionen aufweisen, die ETF-Anteilen ähneln. Anders als echtes Geld, das ohne Rückfragen zum Nennwert akzeptiert wird, sind Stablecoins vom Marktvertrauen in die Reserven des Emittenten und die Rücknahmemechanismen abhängig – und ihre Transaktionen werden nicht auf den Bilanzen von Zentralbanken abgewickelt.
Wie beeinflussen Stablecoins die Devisenmärkte?
An den US-Dollar gekoppelte Stablecoins ziehen Ströme aus Nicht-Dollar-Währungen an, was heimische Währungen an den Kassamärkten schwächen und die Kosten an den FX-Swap-Märkten erhöhen kann. Die BIZ beschreibt dies als eine sich schnell ausbreitende Form der Dollarisierung, die, einmal etabliert, dazu neigt, über Jahre hinweg anzuhalten.
Welche Durchsetzungsherausforderungen stellen Stablecoins für Aufsichtsbehörden dar?
Ihr digitaler, inhaberähnlicher Charakter und die Verfügbarkeit unverwahrter, selbstverwahrter Wallets machen traditionelle Kapitalverkehrskontrollen deutlich weniger wirksam. Maßnahmen, die bei Bankeinlagen funktionieren, lassen sich nicht ohne Weiteres auf grenzenlose Token anwenden, sodass erhebliche Lücken bei der grenzüberschreitenden Durchsetzung bestehen bleiben.
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