Jeder Swap auf einer dezentralen Börse hinterlässt eine kleine Spur: einen Preis, der nicht mehr zum breiteren Markt passt. Diese Lücke, so winzig sie meist auch ist, finanziert still eine ganze Industrie von Arbitrage-Bots und MEV-Suchern. Neue Forschung des MEV-X-Forschungsteams, in Zusammenarbeit mit akademischen Partnern der HSE University, untersucht genau, wie viel Wert durch diese Mikro-Dislokationen entsteht und wer ihn am Ende tatsächlich behält. Die Ergebnisse deuten auf eine konkrete Antwort für die Optimierung von AMM-Gebühren hin: Pools, die auf Arbitrage-Trades keine Gebühren erheben, erfassen den größten Gesamtwert – auch wenn das auf den ersten Blick widersprüchlich klingt.
Summary
Wichtigste Erkenntnisse
- DeFi-Märkte sind insgesamt effizient, aber auf Mikroebene ständig verzerrt, da fast jeder Swap den Preis eines Pools vom breiteren Markt wegbewegt.
- Der kombinierte Wert, der durch diese Fehlbepreisung freigesetzt wird – der sogenannte Dislokationswert – wird maximiert, wenn ein Pool auf die Arbitrage, die ihn korrigiert, eine Null-Gebühr erhebt.
- Konstante-Produkt-AMMs wie das klassische x·y=k-Modell können theoretisch nur bis zu 50 % des Dislokationswerts über Gebühren einfangen, und reale Märkte bleiben oft sogar darunter.
- Mit AMM-Hooks kann ein Pool einen Mechanismus ausführen, der nach jedem Swap auf atomarer Ebene interne Arbitrage durchführt und so Wert sichert, der sonst ungenutzt bliebe oder von externen Suchern beansprucht würde.
- Privatanleger zahlen weiterhin normale Swap-Gebühren; nur der interne Rebalancing-Trade des Pools läuft gebührenfrei.
Die verborgene Ineffizienz von DeFi: Woher Arbitrage-Wert kommt
Arbitrage im dezentralen Finanzwesen existiert, weil Pools langsam auf Preisänderungen anderswo reagieren. Jeder Swap, der groß genug ist, um den Preis eines Pools vom Marktkurs wegzubewegen, schafft eine Gelegenheit – und irgendjemand, irgendwo, beobachtet sie in der Regel. Laut den Forschern von MEV-X und der HSE University ist dies kein gelegentlicher Fehler, sondern strukturell bedingt. Fast jeder Trade erzeugt eine kleine Dislokation, und jede davon wird zu einer potenziellen Gewinnchance für denjenigen, der sie am schnellsten ausnutzt.
Was ist Dislokationswert in AMMs
Die Forscher definieren Dislokationswert als den gesamten Preis, der durch eine Fehlbepreisung freigesetzt wird: den Gewinn des Arbitrageurs plus jede Gebühr, die der Pool auf diesen Arbitrage-Trade erhebt. Es ist eine einfache Idee mit einer nützlichen Konsequenz – sie ermöglicht es, nicht nur zu messen, wie viel Wert eine Marktineffizienz erzeugt, sondern auch, wie dieser Wert zwischen den beiden beteiligten Parteien aufgeteilt wird.
Warum Arbitrage-Gebühren die Markteffizienz untergraben
Hier liegt der Knackpunkt: Eine Gebühr auf Arbitrage verteilt den Dislokationswert nicht nur um, sie verkleinert ihn. Wenn ein Pool eine positive Gebühr auf den korrigierenden Trade festlegt, wird ein Teil der Gelegenheit für den Arbitrageur unwirtschaftlich, sie einzusammeln. Dieser Teil wird auch nicht vom Pool erfasst – er verdampft einfach, bleibt ungenutzt, weil die Arbitrage aufhört, bevor der Pool vollständig neu bepreist ist. Die Simulationen der Studie beziffern dies: Auf dem Gebührenniveau, das die eigenen Gebührenerlöse des Pools maximiert, war der gesamte Dislokationswert bereits auf 74,62 % seines Maximums gesunken.
Die theoretischen Grenzen von AMM-Gebührenstrukturen
Eine Null-Gebühr auf Arbitrage erzeugt den größtmöglichen Pool an Wert, aber dieser Wert geht vollständig an denjenigen, der den Trade ausführt – in der Regel ein externer Arbitrageur, nicht der Liquiditätsanbieter, der das Risiko trägt. Diese Spannung steht im Zentrum des Arguments des Papiers, die Optimierung von AMM-Gebühren grundsätzlich neu zu denken.
Null-Gebühren maximieren den Gesamtwert
In der numerischen Simulation der Forscher ergab eine Null-Gebühr auf Arbitrage den maximalen Dislokationswert von 24,75 Einheiten, wobei der gesamte Betrag an den Arbitrageur ging. Wird die Gebühr auch nur leicht erhöht, beginnt der Gesamtwert sofort zu fallen. Steigt sie auf über etwa 0,99 %, übersteigt die Gebühr das, was ein Arbitrageur jemals zurückerhalten könnte – an diesem Punkt findet die Arbitrage einfach nicht statt, der Pool verdient nichts, und die Fehlbepreisung bleibt unkorrigiert bestehen.
Das Team testete dies in neun verschiedenen Marktkonfigurationen, wobei das Liquiditätsverhältnis zwischen dem volatilen Pool und dem Referenzpool sowie die Größe der Preisdisklokation variiert wurden. Die Form des Ergebnisses blieb jedes Mal stabil – nur die Dollarbeträge änderten sich. Sie führten denselben Test auch über sechs verschiedene AMM-Architekturen hinweg durch, darunter Uniswap V2, die konzentrierte Liquidität von Uniswap V3, Balancer, Curve, Trader Joe und DODO. Das Null-Gebühren-Optimum zeigte sich bei allen.
Konstante-Produkt-Pools deckeln bei 50 %
Für Konstante-Produkt-AMMs – die x·y=k-Formel hinter Pools wie Uniswap V2 – arbeitet das Papier eine harte Obergrenze heraus. Ein Liquiditätsanbieter, der seine Gebühr ausschließlich darauf abstimmt, seine eigenen Gebührenerlöse zu maximieren, kann im besten Fall etwa 50 % des maximalen Dislokationswerts einfangen, wenn die Preisdifferenz klein ist. Im numerischen Beispiel lag die optimale Gebühr bei etwa 0,50 % und zog 12,36 Einheiten ab, also 49,94 % des Maximums. Bei der konventionelleren Gebühr von 0,30 % nahm der Pool nur 10,42 Einheiten (42,08 % des Maximums) ein, während der Arbitrageur immer noch mit 12,08 Einheiten davonging. Wird die Dislokationsgröße auf 10 % erhöht, sinkt der Peak der Gebührenerlöse leicht weiter auf irgendwo zwischen 47,1 % und 49,1 % des Maximums und nähert sich 50 % nur wieder an, wenn die Dislokationen kleiner werden.
Warum ist das über die Mathematik hinaus wichtig? Weil es zeigt, dass unter der aktuellen Marktstruktur – in der Pool und Arbitrageur getrennte, eigennützige Parteien sind – Liquiditätsanbieter strukturell begrenzt sind, wie viel von diesem Wert sie jemals realistisch behalten können, egal wie sorgfältig sie ihre Gebühren abstimmen.
Verschmelzung von Liquiditätsanbietern und Arbitrageuren
Wenn eine positive Gebühr den Gesamtkuchen verkleinert und eine Null-Gebühr den ganzen Kuchen an einen externen Sucher abgibt, besteht der einzige Ausweg darin, die Aufteilung vollständig zu entfernen. Die vorgeschlagene Lösung des Papiers ist, den Liquiditätsanbieter und den Arbitrageur zu einem einzigen Akteur zu verschmelzen, sodass der Wert den Pool überhaupt nicht mehr verlässt.
Wie AMM-Hooks interne Arbitrage ermöglichen
Diese Verschmelzung wurde mit AMM-Hooks technisch möglich – Code, der es einem Pool erlaubt, auf seine eigenen Zustandsänderungen innerhalb derselben Transaktion wie der Trade eines Nutzers zu reagieren. Mithilfe von AMM-Hooks kann ein Pool eine atomare, interne Arbitrage genau in dem Moment ausführen, in dem ein Retail-Swap eine Dislokation erzeugt. Da die Korrektur innerhalb derselben Transaktion stattfindet, gibt es kein Zeitfenster, in dem ein externer Sucher eingreifen könnte, keine Prioritätsgebührenauktion und kein MEV-Leck zu einem Block-Builder. Dies ist atomare Arbitrage-Ausführung in der Praxis: Der Pool wird faktisch zu seinem eigenen schnellsten und effizientesten Arbitrageur.
Was sich für Privatanleger ändert
Entscheidend ist, dass diese interne, gebührenfreie Arbitrage nur für den eigenen Rebalancing-Trade des Pools gilt – nicht für normale Nutzer. Privatanleger zahlen weiterhin die normale Swap-Gebühr, die sie immer zahlen würden, und diese Gebühr ist weiterhin das, was Liquiditätsanbieter für das Risiko der Bestandsführung entschädigt. Die Null-Gebühren-Behandlung ist strikt dem internen Korrekturschritt des Pools vorbehalten.
Es gibt einen sekundären Vorteil, der für alle relevant ist, die über Strategien zur Arbitrage durch Liquiditätsanbieter nachdenken: Die Internalisierung des Rebalancings erhöht nicht nur die Gebührenerlöse, sie macht auch einen Teil der Preisdifferenz rückgängig, die der ursprüngliche Swap erzeugt hat. Wie stark, hängt von der Tiefe des Referenzpools und der erhobenen Gebühr ab – gegenüber einem tiefen Referenzpool bei Null-Gebühr springt der Pool fast genau an seinen Ausgangspunkt zurück. Ein flacherer Referenzpool oder jede positive Gebühr lässt einen Teil dieser Divergenz bestehen.
Warum dies die Diskussion über AMM-Design verändert
Die praktische Implikation reicht über ein einzelnes Protokoll hinaus. Wenn das Null-Gebühren-Gemeinschaftsoptimum tatsächlich über AMM-Formeln hinweg gilt – wie der Test über sechs Architekturen nahelegt – dann lässt jeder Pool, der an einer herkömmlichen positiven Gebühr auf Arbitrage festhält, per Definition Dislokationswert, den DeFi-Teilnehmer sonst einfangen könnten, auf dem Tisch liegen. Das ist ein bedeutendes Wettbewerbssignal für Protokolldesigner, die abwägen, ob sie hook-basierte interne Arbitrage einführen oder beim traditionellen Modell externer Sucher bleiben, die um MEV konkurrieren.
Es verändert auch die Perspektive darauf, was „effiziente“ Gebührenfestsetzung für einen Liquiditätspool überhaupt bedeutet. Die reine Optimierung auf Gebührenerlöse, wie sie die meisten AMMs heute betreiben, erweist sich als ein anderes – und niedriger gedeckeltes – Ziel als die Optimierung auf die Erfassung des Gesamtwerts. Dieser Unterschied ist besonders wichtig für größere Pools und Protokolle, bei denen selbst kleine prozentuale Zuwächse beim erfassten Dislokationswert in erhebliche Umsätze im großen Maßstab übersetzen.
FAQ
Was verursacht Arbitrage-Möglichkeiten in DeFi-Märkten?
Fast jeder Swap bewegt einen Pool vom Marktpreis weg und schafft Mikroineffizienzen, die Arbitrage-Möglichkeiten eröffnen.
Warum reduziert die Erhebung einer Gebühr auf Arbitrage den gesamten Dislokationswert?
Positive Gebühren auf Arbitrage senken den Dislokationswert, weil ein Teil der Arbitrage-Gelegenheit ungenutzt bleibt, da der Arbitrageur davon abgehalten wird, sie auszuführen.
Wie kann ein AMM die Erlöse der Liquiditätsanbieter aus Arbitrage maximieren?
Indem er auf Arbitrage Null-Gebühren erhebt und die Arbitrage-Operation atomar internalisiert, wodurch die Rollen von Liquiditätsanbieter und Arbitrageur in einer zusammengeführt werden.
Welche Rolle spielen AMM-Hooks bei der Optimierung von Arbitrage?
AMM-Hooks ermöglichen es einem Pool, atomare interne Arbitrage ohne MEV-Leckage auszuführen und Arbitrage-Wert für Liquiditätsanbieter zu erfassen, statt ihn an externe Sucher zu verlieren.
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